Lire et négocier une term sheet
Décoder les clauses qui comptent vraiment dans une lettre d'intention, au-delà du montant et de la valorisation. Les clauses de liquidation et de gouvernance pèsent souvent plus lourd que le prix.
Objectifs
- Identifier les clauses économiques et les clauses de contrôle
- Évaluer l'effet d'une préférence de liquidation sur le produit de cession
- Repérer les clauses qui contraignent les tours suivants
- Préparer une négociation en hiérarchisant ses priorités
Notions clés
- Term sheet
- Document précontractuel qui fixe les conditions principales de l'investissement. Il n'est généralement pas contraignant sur l'opération elle-même, mais il détermine presque intégralement la documentation finale.
- Préférence de liquidation
- Droit de l'investisseur à récupérer en priorité un montant, souvent égal à son investissement, en cas de cession. Une préférence multiple ou participative change complètement le partage du prix de vente.
- Clause anti-dilution
- Protection de l'investisseur si un tour suivant se fait à une valorisation inférieure. Sa formule, moyenne pondérée ou cliquet intégral, a un impact très différent sur les fondateurs.
- Droits de gouvernance
- Sièges au conseil, décisions réservées, droits d'information. Ils déterminent ce que les fondateurs peuvent encore décider seuls après l'opération.
- Exclusivité
- Engagement de ne pas discuter avec d'autres investisseurs pendant une période donnée. Sa durée doit rester compatible avec le runway restant.
Méthode
- 01 Lire la term sheet une première fois en séparant les clauses économiques des clauses de contrôle
- 02 Simuler le produit de cession pour chaque associé dans trois scénarios de sortie, dont un défavorable
- 03 Faire relire le document par un avocat spécialisé avant toute réponse écrite
- 04 Hiérarchiser trois demandes prioritaires et accepter de céder sur le reste
- 05 Vérifier la compatibilité de chaque clause avec le tour suivant envisagé
- 06 Négocier la durée d'exclusivité en fonction de la trésorerie disponible
Exercice
Prenez une term sheet type et simulez trois scénarios de cession de la société : à 20 millions, à 60 millions et à 150 millions de dirhams. Pour chaque scénario, calculez ce que perçoit l'investisseur puis ce qui reste aux fondateurs, une fois appliquée la préférence de liquidation. Refaites l'exercice avec une préférence simple non participative, puis avec une préférence participative. Vous constaterez que dans le scénario le plus bas, la nature de la clause décide de la quasi totalité du produit revenant aux fondateurs.
Quiz
Que garantit une préférence de liquidation à un investisseur ?
Pourquoi la durée de l'exclusivité mérite-t-elle d'être négociée ?